Uma sociedade anónima portuguesa pode emitir obrigações tokenizadas com as mesmas regras de qualquer emissão de obrigações. O Código das Sociedades Comerciais (CSC) diz quem pode emitir e com que limites; o Código dos Valores Mobiliários (CVM) regula o registo e a oferta. A tokenização muda a tecnologia do registo em conta, não os requisitos da emissão.
Este guia percorre esses requisitos pela ordem em que aparecem num projeto real, explica o que muda ao usar DLT e faz as contas a uma emissão de 2 milhões de euros. As normas citadas são as vigentes a 1 de novembro de 2026.
Quem pode emitir obrigações e em que condições
As sociedades anónimas podem emitir obrigações, valores mobiliários que, numa mesma emissão, conferem direitos de crédito iguais (CSC, art. 348.º, n.º 1). A lei exige que o contrato de sociedade esteja registado há mais de um ano. As exceções incluem obrigações garantidas por instituição de crédito ou a disponibilização aos investidores de informação financeira auditada com menos de três meses (CSC, art. 348.º, n.º 2).
O capital tem de estar inteiramente liberado antes da emissão, ou todos os acionistas em falta têm de estar em mora (CSC, art. 348.º, n.º 4). A emissão é deliberada pelos acionistas, salvo se o contrato de sociedade a atribuir ao conselho de administração (CSC, art. 350.º, n.º 1).
O requisito que mais pesa nas PME é o rácio de autonomia financeira. Depois da emissão, os capitais próprios têm de representar pelo menos 35 % do ativo, verificado por parecer do órgão de fiscalização ou do revisor oficial de contas (CSC, art. 349.º, n.os 1 e 3). O rácio não se aplica, entre outros casos, a emissões com garantias especiais, com valor nominal ou lote mínimo de 100 000 € ou subscritas só por investidores qualificados (CSC, art. 349.º, n.º 4, alíneas c) a e)).
Cada emissão tem um representante comum dos obrigacionistas. Pode ser uma sociedade de advogados, uma sociedade de revisores oficiais de contas, um intermediário financeiro ou uma pessoa singular, sempre independente da sociedade (CSC, art. 357.º). A emissão por oferta particular está sujeita a registo comercial, salvo admissão à negociação em mercado regulamentado dentro do prazo (CSC, art. 351.º, n.º 1).
Se a empresa é uma sociedade por quotas, as regras dos arts. 348.º e seguintes estão escritas para a sociedade anónima. Confirme com o advogado se e em que termos pode emitir antes de desenhar a operação.
Critério: calcule o rácio de autonomia financeira com o balanço que vai usar. Se não chega aos 35 %, escolha logo qual das exceções se aplica.
O que pede o Código dos Valores Mobiliários
- Forma: as obrigações tokenizadas são escriturais, porque são representadas por registos em conta (CVM, art. 46.º, n.º 1).
- Registo: numa oferta pública fora do sistema centralizado, o registo cabe a um único intermediário financeiro indicado pelo emitente (CVM, art. 63.º). Se as obrigações forem nominativas e não houver oferta pública nem intermediário, o registo faz-se no emitente (CVM, art. 64.º). Como o CVM só considera públicas as ofertas que exigem prospeto ou documento equivalente (art. 109.º, n.º 1, alínea a)), numa oferta isenta confirme a modalidade de registo com o advogado.
- Prospeto: abaixo de 12 milhões de euros oferecidos na União em 12 meses, por emitente, a oferta está isenta de prospeto e o título do CVM sobre ofertas públicas não se aplica (Regulamento (UE) 2017/1129, art. 3.º, n.º 2; CVM, art. 109.º, n.º 4).
- Língua: num prospeto para oferta só em Portugal, o texto pode ser em português ou em inglês, e a CMVM pode exigir o sumário em português (CVM, art. 163.º-A).
- Prazos: a CMVM decide sobre o prospeto em 10 dias úteis, ou em 20 dias úteis se o emitente nunca fez uma oferta ao público nem tem valores admitidos em mercado regulamentado (Regulamento (UE) 2017/1129, art. 20.º, n.os 2 e 3).
Critério: some todas as ofertas dos últimos 12 meses antes de fixar o montante. É esse total, e não o da emissão isolada, que decide se há prospeto.
Papel comercial: a alternativa a menos de um ano
Se a necessidade é de tesouraria, o instrumento português é o papel comercial: valores representativos de dívida com prazo inferior a um ano (Decreto-Lei n.º 69/2004, art. 1.º, n.º 2, na redação do Decreto-Lei n.º 102/2026, em vigor desde 27 de maio de 2026). Podem emiti-lo as sociedades comerciais, as cooperativas e outras pessoas coletivas (Decreto-Lei n.º 69/2004, art. 2.º).
O emitente cumpre um de vários requisitos, como notação de risco, garantia, valores já admitidos à negociação ou um patrocinador que mantenha 5 % da emissão (Decreto-Lei n.º 69/2004, art. 4.º, n.º 1). Ficam dispensadas as emissões com valor nominal ou lote mínimo de 50 000 € e as subscritas só por investidores profissionais (art. 4.º, n.º 2).
O papel comercial é nominativo e escritural, regista-se no emitente ou num intermediário que o represente e não está sujeito a registo comercial (Decreto-Lei n.º 69/2004, arts. 8.º e 10.º). A nota informativa é comunicada à CMVM quando a oferta se dirige a destinatários indeterminados, usa publicidade ou chega a mais de 150 investidores não profissionais residentes em Portugal. Se a CMVM não se opuser em 10 dias úteis, a emissão pode começar (art. 12.º, n.os 2 e 3).
Critério: para dívida a menos de um ano, o papel comercial é a via própria. A emissão de valores de natureza monetária a menos de um ano fora deste regime é proibida, salvo disposição legal em contrário (Decreto-Lei n.º 69/2004, art. 6.º).
Registo na central de valores e negociação
Obrigações admitidas à negociação em mercado regulamentado ou em sistema de negociação multilateral entram obrigatoriamente no sistema centralizado (CVM, art. 62.º). Em Portugal, a central de valores mobiliários é a Euronext Securities Porto, segundo o próprio operador.
A exceção são os sistemas de negociação multilateral DLT do Regime Piloto, onde esse requisito não se aplica (Decreto-Lei n.º 66/2023, anexo II, art. 3.º, n.º 1). O Regime Piloto aceita obrigações com volume de emissão inferior a 1000 milhões de euros (Regulamento (UE) 2022/858, art. 3.º, n.º 1, alínea b)). A 16 de outubro de 2026, nenhuma infraestrutura autorizada tinha Portugal como jurisdição, segundo a lista da ESMA.
Critério: se precisa de negociação em bolsa desde o primeiro dia, a obrigação tokenizada fora do Regime Piloto não é a escolha certa.
O que muda quando as obrigações se tokenizam
Muda o suporte do registo: as contas dos titulares passam a uma tecnologia de registo distribuído. O preâmbulo do Decreto-Lei n.º 171/2026, que não é articulado, entende que o registo em conta pode usar DLT que assegure a integridade e a imutabilidade da emissão; não cria uma regra nova, explica a leitura do legislador sobre o regime em vigor. Muda a operação: as transferências, as restrições a investidores não elegíveis e o pagamento de cupões podem ser automatizados no próprio registo.
Não muda nada do que está acima. Os requisitos do CSC, o rácio de 35 %, o representante comum, o prospeto e as regras do intermediário registador aplicam-se da mesma forma. O valor tokenizado continua a ser um instrumento financeiro, fora do Regulamento MiCA (Regulamento (UE) 2023/1114, art. 2.º, n.º 4, alínea a)).
Exemplo: emissão de 2 milhões de euros
Caso hipotético, com números ilustrativos: uma sociedade anónima industrial, com o contrato registado há seis anos, quer emitir 2 000 000 € em 2000 obrigações de 1000 €, a 5 anos, com cupão anual de 6 %. Os juros somam 120 000 € por ano e 600 000 € no prazo total. O balanço do último exercício, encerrado há menos de seis meses, mostra 1 600 000 € de capitais próprios e 3 000 000 € de ativo.
- Rácio de autonomia financeira. O dinheiro da emissão aumenta o ativo para 5 000 000 €, e os capitais próprios ficam iguais. O rácio desce para 32 %, abaixo dos 35 % exigidos.
- Como cumprir. Admitindo um aumento de capital em dinheiro, os capitais próprios teriam de subir pelo menos 230 770 € (1 830 770 € sobre 5 230 770 € dá 35 %). Como o cálculo parte do balanço indicado no art. 349.º, n.º 2, do CSC, confirme com o revisor oficial de contas como esse reforço entra no parecer. A alternativa é usar uma exceção: lotes mínimos de 100 000 €, subscrição só por investidores qualificados ou garantias especiais.
- Prospeto. Se nos 12 meses anteriores não houve outras ofertas, 2 milhões ficam abaixo de 12 milhões e não há prospeto.
- Registo. Se a oferta for qualificada como pública, a sociedade designa um intermediário financeiro registador que aceite manter as contas em DLT (CVM, art. 63.º). Como 2 milhões não exigem prospeto, confirme com o advogado se as obrigações nominativas podem ficar registadas no emitente (CVM, arts. 64.º e 109.º, n.º 1, alínea a)).
Se a mesma empresa preferir emitir através de uma sociedade anónima constituída em Espanha, a lógica muda: a sociedade espanhola pode emitir obrigações e representá-las em DLT com uma ERIR (Ley de Sociedades de Capital, art. 401.º; Ley 6/2023, arts. 6.º e 8.º, n.º 4). É nessa via que trabalha a HokenFi, o software de emissão integrado com a URSUS-3 Capital, A.V., S.A., ERIR inscrita na CNMV, sem ser ela própria uma entidade regulada.
Há ainda uma via portuguesa sem registador: se as obrigações forem nominativas e não houver oferta pública, o registo pode ficar junto da própria sociedade emitente (CVM, art. 64.º, n.º 1). Também aí a HokenFi permite emitir e gerir as obrigações na plataforma, sem ERIR nem intermediário registador. A qualificação da oferta deve ser confirmada com o advogado.
Comparativa das vias de emissão
| Obrigações escriturais clássicas | Obrigações tokenizadas em Portugal | Obrigações via sociedade em Espanha | Papel comercial | |
|---|---|---|---|---|
| Prazo | Um ano ou mais | Um ano ou mais | Conforme a lei espanhola | Inferior a um ano |
| Norma societária | CSC, arts. 348.º a 372.º-B | CSC, arts. 348.º a 372.º-B | Ley de Sociedades de Capital, arts. 401.º e seguintes | Decreto-Lei n.º 69/2004 |
| Rácio de 35 % (CSC, art. 349.º) | Sim, salvo exceções | Sim, salvo exceções | Não; na S.L., limite do dobro dos recursos próprios | Não (art. 7.º, n.º 2) |
| Registo | Sistema centralizado ou intermediário | Intermediário registador ou emitente, em DLT | ERIR | Emitente ou intermediário |
| Prospeto | Acima de 12 M€, CMVM | Acima de 12 M€, CMVM | Acima de 12 M€, CNMV com passaporte | Nota informativa; comunicação prévia à CMVM em certos casos |
| Negociação | Euronext Lisbon e sistemas multilaterais | Limitada fora do Regime Piloto | Conforme a infraestrutura escolhida | Integração possível em sistema centralizado (art. 8.º, n.º 4) |
Erros típicos
- Esquecer o rácio de 35 % por o considerar uma regra de grandes empresas. Aplica-se a todas as sociedades anónimas emitentes, salvo exceção.
- Calcular o limiar de 12 milhões por emissão, em vez de somar tudo o que foi oferecido na União em 12 meses.
- Emitir dívida a seis meses como obrigação. Abaixo de um ano, o regime é o do papel comercial.
- Prometer negociação em bolsa de obrigações registadas fora do sistema centralizado.
- Deixar a nomeação do representante comum para o fim.
Sobre a via espanhola, veja como emitir valores tokenizados em Espanha, o papel de uma SPV na tokenização e o Regime Piloto DLT da UE.
Fontes oficiais: Código das Sociedades Comerciais e regime do papel comercial, ambos no Diário da República.
Leia também: CMVM vs CNMV: registo de valores em DLT em Portugal e Espanha · Financiamento alternativo para PME em Portugal: obrigações, crowdfunding e valores tokenizados · Tokenização de ativos em Portugal: enquadramento legal e como emitir.
Este conteúdo é divulgativo e formativo. Não constitui aconselhamento jurídico, fiscal nem de investimento. Verifique a versão em vigor das normas nas fontes oficiais antes de tomar decisões.
A HokenFi é fornecedora de software e infraestrutura; não presta serviços regulados (CASP, ESI, EAF ou ERIR). Este artigo é informativo e não constitui aconselhamento financeiro nem jurídico.
Perguntas frequentes
Uma PME portuguesa precisa de prospeto para emitir obrigações?
Só se o total oferecido ao público na União Europeia, por emitente, chegar a 12 milhões de euros num período de 12 meses, ou se pedir admissão a mercado regulamentado. Abaixo desse total, a oferta está isenta. A dispensa de prospeto não elimina as regras societárias: registo há mais de um ano, capital liberado, rácio de autonomia financeira e representante comum dos obrigacionistas.
As obrigações tokenizadas podem ser negociadas na Euronext Lisbon?
Os valores admitidos em mercado regulamentado ou em sistema multilateral têm de estar integrados no sistema centralizado gerido pela central de valores. Uma emissão cujo registo vive apenas em DLT, fora desse sistema, não cumpre esse requisito. A exceção legal são os sistemas multilaterais DLT autorizados ao abrigo do Regime Piloto europeu, que dispensam a integração no sistema centralizado.
Quem pode ser representante comum dos obrigacionistas?
Uma sociedade de advogados, uma sociedade de revisores oficiais de contas, um intermediário financeiro, uma entidade autorizada a representar investidores num Estado-Membro ou uma pessoa singular com plena capacidade jurídica. Tem de ser independente da sociedade emitente; por exemplo, não pode deter 2 % ou mais do capital. Cada emissão tem o seu representante, e podem ser nomeados substitutos.
Qual a diferença entre obrigações e papel comercial?
O prazo. O papel comercial é dívida com prazo inferior a um ano e tem um regime próprio, com requisitos de notação, garantia ou patrocínio e uma nota informativa. As obrigações servem para prazos mais longos e seguem o Código das Sociedades Comerciais, incluindo o rácio de autonomia financeira, que não se aplica ao papel comercial.
